Au-delà de la caractérisation de l’information privilégiée, la cour estime que l’article 8§5 du règlement MAR permet d’atteindre le dirigeant sans texte national d’imputation, refusant ainsi la demande de renvoi préjudiciel. La cour confirme que le proche qui suit le conseil insistant d’un initié, en connaissant sa position, est lui-même initié. Enfin, la décision rappelle que liste d’initiés de l’article 18 est une obligation essentielle, dont non-respect est sanctionné. 1 octobre 2026 Manquements d'initiés : de la preuve de la détention à la tenue de la liste Chronique "Contentieux des délits et manquements boursiers" CA, Paris, 26 févr. 2026, RG n°23/05561, Terreïs Auteur(s) Thibault de Ravel d’Esclapon Professeur à l’Université de Strasbourg Co-directeur, Master 2 Droit bancaire et financier Version PDF imprimable Référence de l'article : RCFB260304 Points clés. Dans cet important arrêt rendu sur recours à l’encontre d’une décision de la Commission des sanctions de l’AMF, la cour d’appel de Paris précise plusieurs éléments intéressant le régime des abus de marché. Au-delà de la caractérisation de l’information privilégiée, la cour estime que l’article 8§5 du règlement MAR permet d’atteindre le dirigeant sans texte national d’imputation, refusant ainsi la demande de renvoi préjudiciel. La cour confirme que le proche qui suit le conseil d’un initié, en connaissant sa position, est lui-même initié. Enfin, la décision rappelle que la tenue d'une liste d’initiés de l’article 18 est une obligation essentielle, dont le non-respect est sanctionné. 1. Le 26 février 2026 [1 ] , la cour d’appel de Paris a rendu un arrêt long de plusieurs dizaines de pages, statuant sur les recours formés à l’encontre d’une décision de la Commission des sanctions de l’Autorité des marchés financiers (ci-après l’AMF) dont la publication, en janvier 2023, avait suscité de nombreux commentaires [ 2 ] . La décision ne s’écarte guère de la plupart des enseignements de la Commission des sanctions, délivrés dans le domaine des abus de marché ; il n’en reste pas moins que ses motifs, particulièrement étoffés, constituent un éclairage neuf et pédagogique sur les principales questions dont avait eu à connaître la première décision. Les faits sont aujourd’hui suffisamment connus pour ne pas être exposés dans le détail, notamment parce qu’ils sont rappelés avec minutie et exhaustivité tant dans la décision de la Commission que dans l’arrêt d’appel. En l’espèce, la société Terreïs, une foncière cotée présidée par son fondateur et détenue à 54 % par la société Ovalto, est l’objet, à partir de septembre 2018, de discussions entre cette dernière et Swiss Life Reim, qui souhaite acquérir le bloc majoritaire avant de déposer une offre publique d’achat simplifiée sur les titres restants. Ovalto accepte les termes d’une lettre d'intention le 18 octobre 2018. Les négociations achoppent toutefois sur le prix et cessent le 21 décembre 2018. Un second projet lui succède, portant cette fois directement sur les immeubles. Un protocole est signé le 12 février 2019 emportant cession d’une grande partie du patrimoine, avec dividende exceptionnel et offre de rachat valorisant l’action à 60 euros, contre un cours de 38,50 euros. En un mot, l’affaire se révèle, pour les actionnaires, particulièrement fructueuse. 2. Pendant cette période, plusieurs personnes sont opportunément intervenues sur le titre. Ces dernières, sans nécessairement exercer de fonctions chez l’émetteur, appartiennent cependant à son entourage d’affaires ou familial. Ainsi en va-t-il du gérant d’une holding associée d’Ovalto dans une activité viticole, du frère du président, via sa holding familiale, du directeur travaux d'un prestataire de Terreïs, notamment par une tentative la veille d’un communiqué, ainsi que de son frère et sa compagne, qu’il avait pressés d'acheter. Enfin, l’ancien directeur financier du groupe auquel appartenait ce prestataire place dans le titre une grande partie de son indemnité de licenciement, provoquant ainsi la suspension de la cotation. Ces différentes acquisitions ont conduit le secrétaire général de l’AMF à ouvrir, le 3 avril 2019, une enquête sur le marché du titre Terreïs à compter du 1er janvier 2018, étendue le 22 mai suivant à l’information financière de la société. Le 11 mars 2021, la direction des enquêtes et des contrôles a adressé des lettres circonstanciées à trois sociétés, Terreïs, et les deux holdings, THD et Option 7, ainsi qu’à huit personnes physiques [3 ] . Des notifications de griefs ont suivi. Principalement, elles retenaient l’existence de deux informations privilégiées successives, l’une, dite « information Titres », relative au projet d’acquisition par Swiss Life du bloc détenu par Ovalto, à compter du 18 octobre 2018, l’autre, dite « information Actifs », relative à la cession de la majeure partie du patrimoine de Terreïs, à compter du 25 janvier 2019. Ces deux informations, qui organisent les développements de la cour d’appel, correspondaient aux deux projets successifs. Sur ce fondement, il était reproché aux deux holdings et à leurs dirigeants, ainsi qu’à quatre autres personnes physiques, d’avoir utilisé l’une ou l’autre de ces informations pour acquérir ou tenter d’acquérir des titres Terreïs, en violation des articles 8 et 14 du règlement MAR. Le directeur travaux du prestataire se voyait en outre reprocher d’avoir divulgué l’information Titres à son frère et à sa compagne ou, « à tout le moins », d’avoir incité le premier et recommandé à la seconde d’acquérir des titres, le frère et la compagne étant poursuivis, de leur côté, pour avoir exploité soit l’information elle-même, soit l’incitation et la recommandation dont ils avaient été destinataires. Quant à Terreïs, la poursuite lui reprochait diverses carences dans la manière dont elle avait établi et actualisé sa liste d’initiés, en méconnaissance de l’article 18 du règlement MAR. 3. La Commission des sanctions, par sa décision du 30 janvier 2023, a retenu l’ensemble des griefs. Elle a considéré que chacune des deux informations présentait les caractères d’une information privilégiée, la première jusqu’au 21 décembre 2018 à 20 h 09, la seconde jusqu’au communiqué du 12 février 2019, et que leur détention comme leur utilisation par les mis en cause résultaient, à défaut de preuve directe, d’un faisceau d’indices graves, précis et concordants. Elle a en revanche écarté la détention de l’information Titres par le frère et par la compagne du directeur travaux, pour ne retenir à leur encontre que l’utilisation de l’incitation et de la recommandation reçues, ce qui constituait une solution inédite, loin d’être passée inaperçue. Elle a prononcé des sanctions pécuniaires pour une somme totale de 2,81 millions d’euros au titre des manquements d’initié, auxquelles s'ajoutent les 350 000 euros infligés à Terreïs pour cinq carences dans la tenue de sa liste d’initiés. 4. Plusieurs recours ont été formés contre la décision de l’AMF, devant la cour d’appel de Paris. Était notamment sollicité le renvoi à la Cour de justice d’une question préjudicielle portant sur l’article 8§5, du règlement MAR. Dans son arrêt, la cour d’appel de Paris dit n’y avoir lieu à renvoi préjudiciel et rejette, pour l'essentiel, ces recours [ 4 ] . L’arrêt est frappé de pourvoi [ 5 ] et l’intervention de la Cour de cassation est attendue. Il n’en demeure pas moins que la décision d’appel livre, dès à présent, de nombreux enseignements. L’on envisagera tout d’abord la question de la détention de l’information privilégiée (I ), puis celle de son imputation au dirigeant de la personne morale (II ), avant d’en venir à la propagation aux proches de l’initié (III ) et aux obligations de l’émetteur en matière de liste d’initiés (IV ), ce qui constitue, pour ces derniers points et selon l’expression d’un auteur, « une double première » [ 6 ] . I - La caractérisation et la détention de l'information privilégiée 5. L’arrêt rappelle les quatre conditions cumulatives de l’article 7 du règlement MAR (§37 à 41), ainsi que l’équivalence de ce texte avec l’ancien article 621-1 du règlement général de l’AMF, ce qui rend la jurisprudence antérieure applicable (§ 49) [7 ] . Ces quatre conditions sont connues [ 8 ] . En premier lieu, l’information doit être précise. En deuxième lieu, elle ne doit pas être publique. En troisième lieu, elle doit concerner directement ou indirectement un émetteur ou un instrument financier. En dernier lieu, sa divulgation serait susceptible d’influencer, de façon sensible, le cours. Cela étant, l’arrêt d’appel ne s’attarde véritablement que sur la seule condition de la précision. Ce caractère était, du reste, celui qui était longuement discuté dans l’affaire. Selon la cour d’appel de Paris, répond à cette condition « une information portant sur un projet suffisamment défini entre les parties pour avoir des chances raisonnables d’aboutir » (§52), peu important que sa réalisation soit certaine ou que le prix et le nombre de titres aient été fixés. En effet, « l’existence d’aléas quant à la survenance d’un événement ou quant à la réalisation effective d’un projet, n’exclut pas la possibilité de retenir que l’information y afférente présente un caractère suffisamment précis » (§53) [ 9 ] . Les requérants entendaient tirer argument des conditions suspensives, en particulier du rescrit fiscal. Pour la cour d’appel, les conditions suspensives n’étaient que « de simples aléas inhérents à ce type d’opération » (§62), et l’information était précise dès l’acceptation de la lettre d’intention, le 18 octobre 2018 (§63). Cette solution est heureuse, dans la mesure où certaines opérations sont complexes [ 10 ] , recelant de nombreux aléas et incertitudes qui ne sauraient altérer la précision d’une information. 6. Les revers apparents d’une négociation, fussent-ils reconnus par l’acquéreur lui-même, ne font pas perdre à l’information son caractère privilégié tant que les parties cherchent encore à conclure. La cour reprend ainsi la chronologie, pas à pas, pour démontrer la persistance du caractère précis de l’information. Par exemple, la proposition, en baisse du président de Swiss Life n’est pas un refus mais « une étape à la poursuite des négociations » (§65). De même, le message du 4 décembre 2018, « le deal is dead definitely », est contredit par ce qui l’a suivi, c’est-à-dire la recherche d’un co-investisseur, les réunions, et un courrier annonçant une offre révisée (§67 et 68). Pour la cour, l’acquisition du bloc majoritaire « constituait toujours la finalité de l’opération, peu important que l’identité de l’acquéreur ait été modifiée » (§69), de sorte que l’information n’a finalement perdu sa précision qu’au refus de Natixis Assurances, le 21 décembre 2018 à 20 h 09 (§71). Enfin, s’agissant des autres conditions de qualification d’une information privilégiée, celles-ci sont rapidement envisagées ; elles n’étaient pas contestées (§73 à 78). Pour ce qui concerne la sensibilité, celle-ci est acquise par nature s’agissant d’une cession de contrôle « susceptible d’engendrer une offre publique »(§77) [ 11 ] . En effet, « les offres publiques et autres cessions de blocs, qui d’ailleurs vont souvent de pair, comptent parmi les événements les plus susceptibles d’influencer le cours d’un titre » [ 12 ] . 7. Il faut souligner qu’aucun des mis en cause n’étant un initié primaire au sens de l’article 8§4, il incombait à l’AMF de prouver que chacun détenait l’information et en avait fait usage en sachant, ou en devant savoir, qu’elle était privilégiée (§89, 169). Sur ce plan, la preuve est libre. À défaut de « preuves directes, difficiles, voire impossibles, à réunir », un faisceau d’indices peut suffire s’il en ressort « de manière non équivoque » que seule la détention explique les opérations (§91), sans que les circonstances de la transmission aient à être établies (§225, 246). La démarche est classique et l’arrêt n’ajoute rien sur ce plan, sinon qu’il en fait une application particulièrement fouillée, indice par indice et personne par personne, en rappelant que chaque situation s’apprécie au cas par cas, sans que les mis en cause puissent tirer argument d’un traitement différent réservé à d’autres dans la même affaire (§104) ou dans d’autres affaires (§125) [ 13 ] . 8. L’arrêt précise ensuite la portée des quatre indices envisagés par la Commission des sanctions, dans sa décision, et habituellement retenus pour établir la détention de l’information privilégiée : le caractère atypique des opérations, le moment opportun, le circuit plausible de transmission et les explications peu convaincantes avancées par les mis en cause (§93). Le premier consiste à comparer l’opération litigieuse aux habitudes de celui qui l’a réalisée. La cour retient qu’il est caractérisé par la seule nature de l’opération, sans qu’il soit besoin d’en examiner le montant, lorsque le mis en cause n’avait jamais acheté d’actions cotées auparavant, et peu importe d’ailleurs qu’il en ait acheté ensuite (§315). Les habitudes invoquées en défense sont examinées de près dans la décision. Par exemple, un achat de titres Terreïs remontant à 2011 est trop ancien pour en constituer une (§180), et l’opération de 2016 par laquelle le frère du président avait transféré ses propres titres à une société de son groupe n’était pas représentative des habitudes d’investissement (§179). Le deuxième indice est celui du moment. Il ne se confond pas avec le fait que l’ordre ait été passé pendant la période où l’information était privilégiée, lequel est un élément constitutif du manquement et ne saurait donc servir aussi d’indice. Ce qui est suspect, c’est la coïncidence entre l’ordre et une étape du projet. Ainsi, le gérant de la holding disposait de l’analyse du titre depuis le 12 octobre et d’un million d’euros depuis le 22 octobre 2018, et il a attendu un mois et demi pour investir, précisément après que l’acquéreur eut confirmé, le 20 novembre, sa volonté de poursuivre (§98 et 99). Ce moment s’apprécie au jour de l’ordre et non d’après son résultat, de sorte que des ordres passés la veille du communiqué caractérisent l’indice quand bien même ils n’auraient pas été exécutés, la cotation ayant été suspendue (§262 et 263). Le troisième indice répond à une question simple, par quel chemin l’information a-t-elle pu parvenir jusqu’au mis en cause ? Ainsi, il n’est pas demandé à l’AMF de prouver la transmission, mais seulement de la rendre plausible. Des relations professionnelles régulières suffisent, sans qu’un rendez-vous précis soit identifié, comme la participation mensuelle à un comité aux côtés de trois personnes initiées (§113 à 115) ou les contacts d’un prestataire avec les dirigeants de son client (§245) [ 14 ] . Des relations fraternelles sont également susceptibles d’être retenues, sans preuve d’un échange portant sur le titre (§197), et même une loge partagée lors d’un concert pendant la période, sans qu’il faille que l’achat suive dès le lendemain (§199). Le fait que les transmetteurs présumés n’aient pas été poursuivis n’y change rien, étant donné que l’opportunité des poursuites appartient au collège de l’AMF (§201). La méthode a toutefois ses limites. La Commission avait vu, dans les achats effectués par la compagne du directeur travaux, par son frère et par les parents de sa compagne, un circuit familial par lequel l’information aurait pu lui parvenir. La cour l’écarte cependant, en observant que la Commission elle-même avait jugé que ces proches ne détenaient pas l’information, de sorte qu’ils ne pouvaient la lui avoir transmise (§242). Elle ne retient donc que le circuit professionnel (§243 à 245). 9. Le quatrième indice se comprend par rapport aux trois autres. Une fois l’opération jugée atypique, passée à un moment opportun et à portée d’un circuit de transmission, la qualité de l’explication du mis en cause achève, ou non, de convaincre. L’arrêt en donne plusieurs illustrations pédagogiques. Le gérant de la holding soutenait avoir suivi les conseils de sa banque. La cour relève que celle-ci lui avait recommandé des actions de sociétés familiales dans le luxe ou l’immobilier, sans jamais citer Terreïs, qu’elle ne connaissait pas, et que c’est le client qui lui a demandé, le 8 octobre 2018, de se renseigner sur ce titre. Le conseiller s’est donc borné à exécuter ce que son client lui demandait, et qu’il l’ait ensuite conforté dans son choix ne change rien à la question de savoir qui a décidé (§118 à 124). Son attestation, rédigée quatre ans après les faits pour dire qu’il n’avait pas eu « le sentiment » d’une information privilégiée, ne pèse guère (§126). Le frère du président invoquait une réorientation de sa holding vers des placements moins risqués, mais il ne l’établissait que par une note signée de son président en 2024, pour les besoins du recours, et l’attestation du commissaire aux comptes ne montrait rien de tel (§182 et 183). Le directeur travaux prétendait avoir donné à son banquier l’instruction permanente de placer ses liquidités en titres Terreïs, alors que ses courriels montrent qu’il passait lui-même chaque ordre, et il expliquait son « intuition boursière » (§250) par un arrêt des chantiers que le président de Terreïs et son propre employeur ont démenti (§248 à 251). L’ancien directeur financier, enfin, se prévalait du rapport du rapporteur, qui avait jugé ses explications suffisantes. La cour rappelle que ce rapport « constitue un avis qui ne lie pas la Commission des sanctions » (§321 et 322). Sur ce terrain, une réserve déjà formulée par la doctrine mérite d’être reprise [ 15 ] . La cour retient que l’intérêt porté au titre « n’est pas exclusif d’une détention » et que l’absence de cession en urgence d’actions « ne constitue pas une présomption d’absence de détention et d’utilisation d’une information privilégiée » (§205 et 207). Or, la logique du faisceau veut que les indices conduisent « de manière non équivoque » à la détention. Une explication seulement vraisemblable suffit à rompre cette univocité et à faire naître le doute qui, la cour le rappelle elle-même, joue en faveur du mis en cause (§70) [ 16 ] . L’arrêt s’en défend en observant qu’il appartient à celui qui allègue un fait de le prouver (§185), ce qui est exact, mais déplace la question, car il ne s’agit pas de prouver la stratégie alléguée, seulement de la rendre plausible. II - L'imputation du manquement au dirigeant de la personne morale 10. Aux termes de l’article 8§5, du règlement MAR, lorsque la personne qui négocie est une personne morale, l’article « s’applique également, conformément au droit national, aux personnes physiques qui participent à la décision de procéder à l’acquisition » pour son compte (§134). Tout tenait aux mots « conformément au droit national ». Les deux holdings et leurs dirigeants faisaient valoir que le seul texte interne qui organisait cette imputation, l’article 622-2 du règlement général de l’AMF, a disparu avec l’arrêté du 14 septembre 2016 et n’a reçu aucun successeur, de sorte que plus rien ne permettrait d’atteindre la personne physique à côté de la société, ce que confirmerait le considérant 40 du règlement. Ils en déduisaient que retenir le manquement à l’encontre des dirigeants procédait d’une interprétation nouvelle, contraire aux principes de légalité et de prévisibilité, et demandaient, à titre liminaire, que la Cour de justice soit saisie d’une question préjudicielle (§129 à 131, 156 et 157 [ 17 ] . L’AMF répondait que le renvoi au droit national n’autorise les États membres qu’à aménager le mécanisme général d’imputabilité que le règlement institue, que l’ancien article 622-2 était rédigé en des termes quasi identiques et que l’article L. 621-15 du code monétaire et financier, qui vise « toute personne », demeure applicable (§132) [ 18 ] . Le ministère public partageait cette analyse (§133). La cour a en outre sollicité des notes en délibéré sur l’incidence de la directive 2014/57/UE, dont elle ne dit rien dans ses motifs. 11. La cour répond en plusieurs temps. Selon la cour, un règlement est d’application directe, ce que rappelle ici l’article 39, dont le paragraphe 3 dresse la liste des dispositions appelant des mesures nationales de mise en œuvre, liste dont l’article 8 est absent. Pour la cour, l’expression litigieuse « renvoie uniquement aux modalités procédurales ou de fond prévues par le droit interne, le cas échéant », si bien que l’abrogation de l’article 622-2 est sans effet (§136). Le considérant 40, qui invite à reconnaître les mécanismes nationaux d’imputation, rappelle la finalité du texte sans en subordonner l’application à une législation nationale (§137) [ 19 ] . L’article 8§1, vise d’ailleurs « toute personne », sans distinction (§138). Pour la cour d’appel de Paris, l’arrêt de la chambre commerciale du 14 novembre 2018, qui concernait l’obligation de publier l’information, n’est pas transposable. En effet, l’article 17 était silencieux sur le dirigeant, tandis qu’un article du règlement général de l’AMF le visait (§139) [ 20 ] . Enfin, ni la légalité ni la prévisibilité ne sont atteintes, l’ancien article 622-2 étant de rédaction similaire, et le fait que le texte reçoive sa première application « n’est pas de nature à démontrer la méconnaissance par ces dispositions du principe de prévisibilité de la loi » (§140). Le renvoi préjudiciel est donc refusé (§141, 160 et 161). 12. Au-delà de cette motivation bien étoffée, il restait à justifier le cumul. À ce sujet, la cour précise qu’il n’existe « aucune incompatibilité à ce que les mêmes faits soient imputables à une personne physique et à la personne morale dont la première est l’organe ou le représentant », comme en matière pénale en vertu de l’article 121-2 du code pénal (§147). La personne morale « procède d’une fiction » et n’agit que par l’entremise d’une personne physique (§148), de sorte qu’en matière d’initiés son comportement « ne peut être dissocié de celui de ses organes ou représentants » lorsque ceux-ci, détenant l’information, ont pesé sur la décision d’acquérir (§149). L’application est faite aux deux dirigeants, dont la formation, le parcours d’entrepreneur et les investissements antérieurs établissent qu’ils savaient ou auraient dû savoir que l’information était privilégiée (§151 à 153, 213 et 214). Le raisonnement joue dans les deux sens, puisque la société est, à son tour, « réputée avoir également utilisé l’information privilégiée » détenue par son dirigeant (§216). Il se prolonge aussi au stade de la sanction, le gain réalisé par la société profitant indirectement à celui-ci (§403, 432), étant donné qu’il était aussi le gérant et unique associé dans un cas (§403), principal actionnaire dans l’autre (§432). III - L'imputation du manquement aux proches de l'initié 13. Le règlement MAR ne se contente pas d’interdire à l’initié de négocier. Son article 8§2, vise celui qui, disposant d’une information privilégiée, recommande à une autre personne d’acquérir ou de céder les instruments concernés « sur la base de cette information », ou l’incite à le faire, et son paragraphe 3 ajoute que l’utilisation d’une telle recommandation ou incitation « constitue une opération d’initié » lorsque celui qui l’utilise « sait, ou devrait savoir », qu’elle repose sur une information privilégiée (§280, 286) [ 21 ] . Toute la partie de l’arrêt consacrée au frère et à la compagne du directeur travaux tient à la manière dont la poursuite a combiné ces textes. Il était reproché à ce dernier d’avoir divulgué l’information Titres à ses proches ou, « à tout le moins », d’avoir incité le premier et recommandé à la seconde d’acheter, et à ceux-ci d’avoir utilisé l’information ou, à tout le moins, l’incitation et la recommandation reçues (§23). 14. Le règlement ne définit ni l’une ni l’autre de ces deux notions, et l’AMF s’en remet au sens courant : inciter c’est pousser quelqu’un à faire quelque chose, recommander c’est en vanter les avantages (§278). Les intéressés plaidaient que le directeur travaux, qui reconnaissait avoir « toujours crié haut et fort à tout le monde qu’il fallait investir dans Terreïs », n’avait donné que de simples conseils (§276, 277, 281). La cour retient le critère de l’insistance. Le frère avait décrit, devant les enquêteurs, un proche qui « l’embêtait » avec ce titre depuis des années, lui confiait à l’été 2018 « il se passe quelque chose de bizarre chez Terreïs », puis, en octobre, « ça sent bon, fonce », avant de lui reprocher, une fois l’achat fait, d’être un « petit joueur » (§282 et 283). De telles conversations ne sont pas de simples conseils mais, « compte tenu de l’insistance », des incitations à investir (§284). Pour la compagne, la recommandation « insistante », répétée « à chaque repas, comme un bourdonnement dans l’oreille » selon ses propres mots, suffit (§298 et 299). Une observation doit être formulée. Cette recommandation durait depuis dix ans, bien avant toute information privilégiée, et cette antériorité n’a pas empêché la cour de juger que celle de novembre 2018 était faite « sur la base » de l’information, la détention établie dans la première partie rejaillissant sur le conseil. L’habitude de recommander un titre ne protège donc pas celui qui continue de le faire une fois initié. 15. Il fallait également établir que les bénéficiaires savaient ou auraient dû savoir d’où venait le conseil. La cour s’en tient à la connaissance qu’ils avaient de la position de son auteur. Le frère savait que Terreïs était le premier client de l’entreprise où travaillait son frère, puisque celui-ci lui parlait de chantiers arrêtés. Ainsi il « ne pouvait ignorer que les informations de son frère sur Terreïs étaient obtenues dans le cadre du travail », quand bien même il le croyait simple chargé d’affaires (§288 et 289). La compagne, quant à elle, n’ignorait pas que celui-ci travaillait depuis dix ans pour une société en relation avec Terreïs, suivait le cours du titre et jugeait ses connaissances boursières « plutôt bonnes » (§303 à 305). Cette figure de l’initié « à l’insu de son plein gré » [ 22 ] , ou encore « par ricochet » [ 23 ] , n’a pas manqué d’être remarquée en doctrine. La réserve qu’elle suscite tient au caractère accueillant du « aurait dû savoir », qui fait peser sur l’entourage de toute personne ayant accès à une information un devoir de prudence qui, en pratique, revient à s’abstenir, tant il sera facile de retenir que le destinataire d’un conseil en connaissait la source [ 24 ] . La réserve est sérieuse. On observera cependant que la motivation de l’arrêt reste factuelle, la cour exigeant à la fois la connaissance du lien professionnel entre l’auteur du conseil et l’émetteur et des compétences propres du bénéficiaire, et que la solution, comme le souligne un auteur, sert l’objectif du considérant 23, qui est d’empêcher qu’un avantage injuste soit tiré de l’information au détriment de ceux qui ne la partagent pas [ 25 ] . IV - L'émetteur et la liste d'initiés 16. L’article 18 du règlement MAR met à la charge de l’émetteur trois obligations. Il doit dresser la liste des personnes qui, travaillant pour lui ou exécutant des tâches pour son compte, accèdent aux informations privilégiées, l’actualiser « rapidement » et la remettre à l’autorité « dès que possible » sur sa demande. Il en fixe le contenu minimal, identité, motif de l’inscription, date et heure de l’accès, date d’établissement. Le texte impose que les inscrits reconnaissent par écrit leurs obligations (§344) [ 26 ] . Le règlement d’exécution 2016/347, applicable aux faits, en arrête le format au moyen de modèles et exige une section par information privilégiée (§345, 346 et 372) [ 27 ] . Son considérant 6 en donne la raison : ces données servent aux enquêtes et doivent être fournies « dès le départ », pour que l’autorité n’ait pas à revenir vers l’émetteur (§347). Aussi le manquement est-il déclaratif et « ne requiert pas d’élément intentionnel » (§ 348). En l’espèce, cinq carences étaient reprochées (§ 349), et leur examen dessine en creux, de manière inédite, ce qu’est une liste conforme. La correction après coup des heures d’accès est « inopérante » (§361). La fonction des inscrits doit figurer d’emblée, sans que l’émetteur puisse objecter que l’AMF aurait pu la lui demander en cours d’enquête ni affirmer, sans le démontrer, que l’omission n’a pas gêné celle-ci (§ 365 à 367). L’oubli d’un architecte est un manquement formel, quelle qu’en soit l’explication (§ 369), de même que la perte de trois engagements de confidentialité (§ 370 et 371). Une liste unique pour deux informations méconnaît enfin ce texte considéré comme dénué d'ambiguïté, peu important que les initiés eussent été les mêmes (§ 374). 17. C’est ici que l’arrêt innove et réforme. Sur les 103 personnes inscrites, 71 étaient des collaborateurs de prestataires extérieurs, portés « pour mémoire », sans date ni heure (§ 351, 354). Fallait-il les inscrire ? La cour répond par la position-recommandation 2016-08 de l’AMF, aux termes de laquelle « sur la liste de l’émetteur ne peut figurer que le nom de la personne physique en charge de tenir la liste d’initié du tiers qui agit au nom ou pour le compte de l’émetteur » (§ 355) [ 28 ] . Les prestataires tiennent donc leurs propres listes, à côté de celle de l’émetteur, lequel n’a pas à y porter des personnes ne travaillant pas pour lui (§356). Terreïs ne pouvait dès lors se voir reprocher l’absence de dates et d’heures pour ces 71 personnes, sauf pour les référents (§ 357, 362). Cela étant, pour ces référents, l’émetteur invoque « en vain » le caractère non obligatoire d’une position-recommandation, l’obligation de les inscrire, avec date et heure, découlant de l’article 18, paragraphe 1, sous a), lui-même (§358). Et pour la trentaine de ses propres collaborateurs, l’absence d’heure suffit (§ 360). On retiendra que la cour oppose à l’AMF sa propre doctrine, et qu’elle consacre une architecture de listes à deux niveaux dont la valeur pour les enquêteurs dépend de la qualité de celles que tiennent les tiers, les référents étant, dit-elle, « les mieux placés » pour renseigner les accès de leurs collaborateurs (§357). 18. La Commission avait retenu une gravité certaine, tout en relevant l’absence de mauvaise foi et de gain, et prononcé 350 000 euros (§485). Terreïs faisait valoir tout à la fois le caractère formel, mineur et non intentionnel des erreurs, l’absence d’incidence sur l’enquête et le caractère inédit d’une sanction fondée sur l’article 18, qui aurait appelé la modération admise pour les premières applications. Enfin, Terreïs évoquait la comparaison avec des sanctions bien moindres prononcées pour d’autres manquements déclaratifs (§487 à 491) [ 29 ] . Pour la cour d’appel, les manquements, « bien que formels », sont importants, et le risque qu’une liste lacunaire fait courir à l’enquête « peut constituer un critère de gravité du manquement, sans qu’il soit besoin d’établir un effet réel sur le marché » (§500 à 502). Du reste, prises ensemble, les carences rendaient la liste « difficilement exploitable » (§503). Cette première application de l’article 18 n’était pas imprévisible, une décision de 2012 ayant déjà sanctionné l’absence de liste sous l’empire du règlement général, et le texte était éclairé par son règlement d’exécution, par la position-recommandation et par les questions-réponses de l’ESMA (§504 à 506) [ 30 ] . Cotée depuis 2006, la société devait savoir mettre en œuvre une obligation nouvelle (§507). L’absence d’intention et de gain a été prise en compte (§508). Par ailleurs, pour la cour, la coopération n’a rien eu d’exceptionnel (§509) et les comparaisons entre affaires sont vaines (§510). Seul l’écartement partiel du premier grief conduit à ramener la sanction à 200 000 euros (§511 à 513). 19. La rigueur de la solution se lit à la lumière de l’évolution des textes. Le Listing Act sensiblement n’a pas modifié le fond de l’article 18 mais a chargé l’ESMA d’étendre à toutes les listes le format allégé que seuls les émetteurs des marchés de croissance des PME pouvaient utiliser [ 31 ] . Il en est résulté le règlement d’exécution 2026/1291, applicable depuis le 5 juillet 2026, qui prévoit une section pour les initiés permanents, une section par information pour les autres, retranche certaines données personnelles et, pour les prestataires extérieurs, retient la mention d’une personne de contact par prestataire, ce qui rejoint la solution du §356 [ 32 ] . Le format s’allège peut-être, mais les exigences que l’arrêt sanctionne demeurent, heures d’accès, fonctions, sections distinctes, engagements écrits. Pour les émetteurs, la leçon est nette, une liste d’initiés ne se régularise pas à la demande des enquêteurs, elle se tient en temps réel. Décision(s), texte(s) et autre(s) source(s) abordée(s) dans cet article CA, Paris, 26 févr. 2026, RG n°23/05561 , Terreïs Navigation I - La caractérisation et la détention de l’information privilégiée II - L’imputation du manquement au dirigeant de la personne morale III - La propagation du manquement aux proches de l’initié IV - L’émetteur et la liste d’initiés Notes et références (1 ) CA, Paris, 26 févr. 2026, RG no 23/05561 ; Dalloz Actualité, 2 avr. 2026, obs. N. Ida ; BJB, juill. 2026, no BJB202r3, note M. Teller. (2 ) AMF, 30 janv. 2023, SAN-2023-02, Rev. sociétés, 2023. 458, obs. J. Prorok ; BJB mai 2023, n° BJB201f5, note D. Bompoint ; Dr. sociétés, mai 2023. Comm. 61, note J. Granotier ; RTDF, n° 2/2023, obs. M. Françon ; v. égal. L. Boisseau, Affaire Terreïs : l’AMF prononce plus de 3 millions d’euros de sanctions pour délit d’initiés, Les Échos, 2 févr. 2023. (3 ) Comme le souligne Laurence Boisseau, à propos de l’AMF, « Il est rare que cette instance ait à juger 11 personnes physiques et morales en même temps » : v. art. préc. (4 ) La cour d’appel ne réforme la décision que sur deux points, la sanction de Terreïs est ramenée à 200 000 euros, et l’anonymisation de la publication à l’égard de l’un des requérants. (5 ) M. Teller, note préc. (6 ) N. Ida, obs. préc. (7 ) CJUE, 28 juin 2012, Geltl, aff. C-19/11, pts 44 à 49, RD Bancaire et fin., 2012, comm. 174, note Th. Bonneau ; BJB, 2012, p. 398, §187, note S. Torck ; CJUE, 11 mars 2015, Lafonta, aff. C-628/13, pt 31 ; CJUE, 15 mars 2022, aff. C-302/20, pt 38, tous trois cités par l’arrêt (§50 et 51). (8 ) La question de la qualification de l’ « information Actifs » n’a pas, à ce stade, suscité de difficultés. (9 ) Com. 13 nov. 2013, n° 12-21.572 ; Com. 3 mai 2016, n° 15-10.044, RD bancaire et fin., 2016, comm. 182, note P. Pailler ; Com. 1er mars 2017, n° 14-26.225, 14-26.892 et 15-12.362, Rev. sociétés 2017, p. 365, note E. Dezeuze ; Dr. sociétés, mai 2017, comm. 83, obs. R. Vabres. Com. 10 juill. 2018, n° 15-15.557, tous cités au §53 ; sur cette question, v. D. Martin, E. Dezeuze, Fl. Bouaziz, R. Salomon, M. Françon et G. Rivière, Les abus de marché, LexisNexis, coll. « Droit & Professionnels », LexisNexis, 2e éd., 2021, no 76 et s., p. 101 et s. (10 ) En effet, comme le souligne un auteur, « parce que le processus d’offre publique est relativement long et complexe et parce qu’il comporte nombre d’étapes intermédiaires, il est difficile de déterminer à partir de quel moment il est possible de considérer que l’information est suffisamment précise (…) » : R. Vabres ; Dr. sociétés, mai 2017, comm. 83. (11 ) V. N. Ida, obs. préc., qui rapproche la solution de la « présomption de sensibilité » retenue par la Commission des sanctions en matière d’offre publique (AMF, comm. sanct., 13 nov. 2020, SAN-2020-11, § 54). (12 ) D. Martin, E. Dezeuze, Fl. Bouaziz, R. Salomon, M. Françon et G. Rivière, Les abus de marché, op. cit., no 78, p. 107. Ce lien peut toutefois être discuté : sur cette discussion, v. not. J. Granotier, Dr. sociétés, mai 2023, comm. 61. (13 ) La cour écarte ainsi la décision AMF, comm. sanct., 31 janv. 2024, SAN-2024-03, invoquée par plusieurs requérants, chaque situation étant « examinée concrètement, au cas par cas, selon les circonstances propres à chaque affaire » (§125). (14 ) Comp. CA Paris, 2 mars 2023, n° 21/00887, invoqué sans succès par l’un des requérants pour soutenir que des relations professionnelles ne suffisent pas à caractériser la transmission (§ 311). (15 ) V. par ex., J. Granotier, Dr. sociétés 2023, comm. 61, considérant que la Commission peut parfois sembler sévère. ; M. Françon, RTDF 2023, n° 2. (16 ) V. égal. N. Ida, obs. préc., selon lequel « il devrait en effet suffire au mis en cause d’avancer un scénario alternatif à la commission d’un manquement. Si cette justification alternative est suffisamment crédible, elle crée un doute qui doit profiter au mis en cause ». (17 ) Les requérants invoquaient not. Com. 14 nov. 2018, n° 16-22.845, CA Paris, 17 sept. 2020, RG, n° 19/11033, ainsi qu’une décision de la commission des sanction, v. AMF, comm. sanct., 7 mai 2018, n° 2018-06 : comme allant dans le sens d’un renvoi au droit national (§ 131). (18 ) L’AMF s’appuyait également sur CA Paris, 18 févr. 2016, n° 2014/19088, jugeant que les articles 8 et 14 du règlement MAR ne sont pas moins sévères que les dispositions antérieures (§ 132). (19 ) V. toutefois, sur cette question, l’analyse de M. Teller, BJB, juill. 2026, no BJB202r3, qui précise que « l’interprétation du considérant 40 du règlement MAR ne s’impose pas avec l’évidence que lui prête la cour ». (20 ) Com. 14 nov. 2018, n° 16-22.845, BJB mars 2019, n° BJB118c6, note J.-M. Moulin ; RD bancaire et fin. 2019, comm. 30, obs. P. Pailler. (21 ) L’article 14, sous b, interdit de « recommander à une autre personne d’effectuer des opérations d’initiés ou inciter une autre personne à effectuer des opérations d’initiés » (§ 297). (22 ) F. Peltier, « Initié “à l’insu de son plein gré” », JCP G 2023, act. 268. (23 ) M. Teller, BJB juill. 2026, n° BJB202r3, art. préc. (24 ) N. Ida, obs. préc. ; M. Teller, note préc. (évoquant une « obligation de vigilance », dès lors qu’existe une proximité avec un initié). (25 ) En ce sens, N. Ida, note préc. (26 ) Règl. (UE) n° 596/2014, art. 18, § 1 à 5, reproduit au § 344 de l’arrêt. (27 ) Règl. d’exécution (UE) 2016/347 de la Commission du 10 mars 2016, art. 2, § 1, et annexe I, abrogé par le règl. d’exécution (UE) 2022/1210 du 13 juillet 2022 (§ 345). (28 ) AMF, position-recommandation DOC-2016-08, Guide de l’information permanente et de la gestion de l’information privilégiée, oct. 2016. (29 ) Terreïs invoquait un arrêt de la CEDH, 1er sept. 2016, n° 48158/11, X et Y c/ France, § 64, et CA Paris, 24 mars 2022, n° 20/08390, et proposait une comparaison avec une décision de l’AMF, comm. sanct., 14 juin 2012, SAN-2012-07, confirmée par CE, 26 janv. 2015, n° 360933, qui avait infligé 500 000 euros à un prestataire de services d’investissement dépourvu de toute liste (§487, 490) ; adde P. Jaïs, « Un nouvel éclairage sur la liste d’initiés ? », JCP éd. G, 2023, doctr. 399. (30 ) AMF, comm. sanct., 14 juin 2012, SAN-2012-07, préc., rendue au visa des articles 223-27 et suivants du règlement général ; ESMA, Questions and Answers on the Market Abuse Regulation, ESMA70-145-111 (§492, 505 et 506). (31 ) Règl. (UE) 2024/2809 du 23 octobre 2024, insérant un paragraphe 9 à l’article 18 du règlement (UE) n° 596/2014 ; ESMA, Final Report on the draft implementing technical standards on the extension of the use of the alleviated format of insider lists, oct. 2025. (32 ) Règl. d’exécution (UE) 2026/1291 de la Commission du 12 juin 2026. Le régime de fond propre aux marchés de croissance des PME (art. 18, § 6) demeure inchangé.

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Explorez les enjeux juridiques du droit des sociétés cotées et des offres publiques à travers l’analyse de l’actualité en matière d’OPA, de gouvernance, d’information financière et de contestation lors d'assemblées générales. Une rubrique de la Revue du contentieux financier et boursier. Rubrique Contentieux des sociétés cotées, des offres publiques et des droits des actionnaires minoritaires de sociétés cotées Rubrique trimestrielle dédiée aux litiges nés de la vie boursière des émetteurs et des opérations qui les affectent : offres publiques d'achat, d'échange, de retrait et retrait obligatoire, expertise indépendante et prévention des conflits d'intérêts, action de concert, franchissements de seuils, information permanente du marché, gouvernance des sociétés cotées et protection des actionnaires minoritaires. Alternant études de fond et chroniques de décisions commentées - décisions et déclarations de conformité de l'AMF, des arrêts de la cour d'appel de Paris et de la Cour de cassation, ainsi que de la doctrine du régulateur -, dans une perspective résolument contentieuse et opérationnelle, la rubrique croise les analyses d'universitaires et de praticiens du contentieux pour offrir, gratuitement et en accès libre, une lecture à la fois immédiate et approfondie de l'actualité de la matière. Rubrique Contentieux des sociétés cotées, des offres publiques et des droits des actionnaires minoritaires de sociétés cotées Sous la supervision de Didier Poracchia, Quentin Bertrand et Florent Testud Numéro 01 Avril à Juin 2026 Chronique - Quelques enseignements tirés de la jurisprudence boursière récente Par Sophie Robert, Olivier Huyghues Despointes et Alexandre de Mailly de Nesle Lire en ligne Numéro 02 Juillet à Septembre 2026 Contentieux des sociétés cotées, offres publiques et droits des ... Sous la supervision de Didier Poracchia, Quentin Bertrand et Florent Testud Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux des obligations professionnelles Sous la supervision de Caroline Mirieu de Labarre, Marie Robert-Schmid et Maxime Galland Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Procédures financières et boursières Sous la supervision de Marine de Montecler et Arnaud Raynouard Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux de la finance numérique Sous la supervision de John le Guen et Caroline Kleiner Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux de la finance durable Sous la supervision de Thibaut Duchesne Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page L'expertise indépendante dans le cadre des offres publiques - Club ADB du 23 juin 2026 Intervention du cabinet Ledouble, en partenariat avec l'Association des Avocats en Droit Boursier Lire en ligne Le conseil d'administration, pivot de la gouvernance des offres publiques Par Jean-Christophe Devouge et Kaïs Boussadia Lire en ligne Regards sur le contentieux boursier américain à venir à partir d'octobre 2026 Prochaine publication : juillet 2026 Accéder à la page Contentieux financier international et européen à venir à partir d'octobre 2026 Prochaine publication : octobre 2026 Accéder à la page Contentieux des sociétés cotées, offres publiques et droits des ... Sous la supervision de Didier Poracchia, Quentin Bertrand et Florent Testud Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux des obligations professionnelles Sous la supervision de Caroline Mirieu de Labarre, Marie Robert-Schmid et Maxime Galland Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Procédures financières et boursières Sous la supervision de Marine de Montecler et Arnaud Raynouard Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux de la finance numérique Sous la supervision de John le Guen et Caroline Kleiner Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux de la finance durable Sous la supervision de Thibaut Duchesne Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Le concert fait grand bruit ! Par Joaquim Traoré | Note sous CA Paris, 5-7, 18 déc. 2025, n°22/15396, April Lire en ligne Actualité jurisprudentielle de l'action de concert Par Frank Martin Laprade Lire en ligne Regards sur le contentieux boursier américain à venir à partir d'octobre 2026 Prochaine publication : juillet 2026 Accéder à la page Contentieux financier international et européen à venir à partir d'octobre 2026 Prochaine publication : octobre 2026 Accéder à la page

Accédez au sommaire du second numéro de la Revue du contentieux financier et boursier. Retrouvez l’intégralité des études, commentaires, chroniques, entretiens et regards croisés, regroupés par rubriques thématiques. Numéro 02 - Juillet à Septembre 2026 Second numéro de la Revue du Contentieux Financier et Boursier, cette édition explore à nouveau les principaux axes structurants de la revue. Une attention particulière est consacrée aux abus de marché et aux contentieux des sociétés cotées, thématiques que le comité éditorial a souhaité mettre en lumière au regard de leur actualité particulièrement soutenue. ISSN : 3130-3897 Télécharger au format PDF Rubrique Contentieux des sociétés cotées, des offres publiques et des droits des actionnaires minoritaires de sociétés cotées Sous la supervision de Didier Poracchia, Quentin Bertrand et Florent Testud Éditorial Tribunes & Opinions L'Édito Les forces d’évolution des contentieux bancaire et boursier Par Jean-Jacques Daigre Lire en ligne Rubrique Contentieux des délits et manquements boursiers IA & IP. L’information privilégiée à l’épreuve de l’intelligence artificielle : la fabrication algorithmique du risque d’abus de marché Par Maxime Galland Lire en ligne Chronique de contentieux des délits et manquements boursiers : sélection de décisions Quand une information indirecte et inexacte est qualifiée d’information privilégiée Par Nicolas Ida | Note sous CJUE, 19 mars 2026, aff. C-363/24, Finansinspektionen c/ Carnegie Investment Bank Lire en ligne Une information privilégiée ne peut cesser d’être non publique que par une publication conforme à l’article 17 du Règlement MAR Par Gaël Rivière | Note sous CJUE, 16 avril 2026, aff. C-229/24, TK et OP c/ Riksåklagaren (Brännelius) Lire en ligne Délit de manipulation de marché par diffusion de fausse information sur le risque de crédit : confirmation tardive mais singulièrement actuelle Par Maxime Galland | Note sous Cass. crim., 4 févr. 2026, n° 24‑84.091 Lire en ligne Rubrique Contentieux des obligations professionnelles L’immixtion des sociétés de gestion dans la gouvernance des sociétés cibles de capital-investissement : entre création de valeur et risque de direction de fait Par Michel Storck Lire en ligne Rubrique Procédures L’article 145 du CPC a-t-il une place dans les contentieux relatifs aux offres publiques ? Par Jean-Daniel Bretzner et Eve Duminy Lire en ligne Les enseignements procéduraux de la saga « Vivendi » Par Marine de Montecler et Arnaud Raynouard Lire en ligne Rubrique Contentieux des sociétés cotées et des offres publiques L'expertise indépendante dans le cadre des offres publiques - Club ADB du 23 juin 2026 Intervention du cabinet Ledouble, en partenariat avec l'Association des Avocats en Droit Boursier | par Louise Simon et Mathys Depeige Lire en ligne Le conseil d'administration, pivot de la gouvernance des offres publiques Par Jean-Christophe Devouge et Kaïs Boussadia Lire en ligne Action de concert Le concert fait grand bruit ! Par Joaquim Traoré | Note sous CA Paris, 5-7, 18 déc. 2025, n°22/15396, April Lire en ligne Actualité jurisprudentielle de l'action de concert Par Frank Martin Laprade Lire en ligne

Explorez les enjeux juridiques du contentieux des obligations professionnelles à travers l’analyse de l’actualité en matière de responsabilité des PSI, de devoir de conseil, de conformité, de déontologie financière et d'obligations en matière de gestion d'actifs. Une rubrique de la Revue du contentieux financier et boursier. Rubrique Contentieux des sociétés cotées, des offres publiques et des droits des actionnaires minoritaires de sociétés cotées Sous la supervision de Didier Poracchia, Quentin Bertrand et Florent Testud Rubrique Contentieux des obligations professionnelles Rubrique trimestrielle consacrée au contentieux disciplinaire des acteurs régulés : sociétés de gestion de portefeuille, prestataires de services d'investissement, dépositaires et autres entités soumises à la supervision de l'AMF. Dans une perspective résolument contentieuse et opérationnelle, la rubrique croise les analyses d'universitaires et de praticiens à propos de décisions de la Commission des sanctions et de ses juridictions de recours ainsi que des juridictions civiles, des contrôles thématiques et doctrines du régulateur, pour offrir gratuitement et en accès libre une lecture approfondie de la matière. Numéro 01 Avril à Juin 2026 Contentieux des sociétés cotées, offres publiques et droits des ... Sous la supervision de Didier Poracchia, Quentin Bertrand et Florent Testud Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux des obligations professionnelles Sous la supervision de Caroline Mirieu de Labarre, Marie Robert-Schmid et Maxime Galland Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Procédures financières et boursières Sous la supervision de Marine de Montecler et Arnaud Raynouard Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux de la finance numérique Sous la supervision de John le Guen et Caroline Kleiner Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux de la finance durable Sous la supervision de Thibaut Duchesne Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page La responsabilité disciplinaire de plein droit des dirigeants effectifs de sociétés de gestion de portefeuille Par Michel Storck Lire en ligne L’obligation de détection des abus de marché à l’épreuve de l’effectivité des dispositifs de surveillance Par Maxime Galland Lire en ligne Regards sur le contentieux boursier américain à venir à partir d'octobre 2026 Prochaine publication : juillet 2026 Accéder à la page Contentieux financier international et européen à venir à partir d'octobre 2026 Prochaine publication : octobre 2026 Accéder à la page Numéro 02 Juillet à Septembre 2026 L’immixtion des sociétés de gestion dans la gouvernance des sociétés cibles de capital-investissement : entre création de valeur et risque de direction de fait Par Michel Storck Lire en ligne

Accédez au sommaire du premier numéro de la Revue du contentieux financier et boursier. Retrouvez l’intégralité des études, commentaires, chroniques, entretiens et regards croisés, regroupés par rubriques thématiques. Numéro 01 - Avril à Juin 2026 Premier numéro de la Revue du Contentieux Financier et Boursier, cette édition inaugurale d’avril 2026 explore les principaux axes structurants de la revue. Une attention particulière est consacrée à la répression pénale des abus de marché, thématique que le comité éditorial a souhaité mettre en lumière au regard de son actualité particulièrement soutenue. ISSN : 3130-3897. Télécharger au format PDF Rubrique Contentieux des sociétés cotées, des offres publiques et des droits des actionnaires minoritaires de sociétés cotées Sous la supervision de Didier Poracchia, Quentin Bertrand et Florent Testud Éditorial Tribunes & Opinions Contentieux des sociétés cotées, offres publiques et droits des ... Sous la supervision de Didier Poracchia, Quentin Bertrand et Florent Testud Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux des obligations professionnelles Sous la supervision de Caroline Mirieu de Labarre, Marie Robert-Schmid et Maxime Galland Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Procédures financières et boursières Sous la supervision de Marine de Montecler et Arnaud Raynouard Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux de la finance numérique Sous la supervision de John le Guen et Caroline Kleiner Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux de la finance durable Sous la supervision de Thibaut Duchesne Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page L'Édito Extension du domaine du contentieux financier… une complexité sans garantie d’efficacité Par Arnaud Raynouard Lire en ligne Entretien "Le contentieux boursier devrait être rapide, ce qu’il fut et n’est plus " Échanges avec Marie-Noëlle Dompé Lire en ligne Regards sur le contentieux boursier américain à venir à partir d'octobre 2026 Prochaine publication : juillet 2026 Accéder à la page Contentieux financier international et européen à venir à partir d'octobre 2026 Prochaine publication : octobre 2026 Accéder à la page Dossier La répression pénale des abus de marché Contentieux des sociétés cotées, offres publiques et droits des ... Sous la supervision de Didier Poracchia, Quentin Bertrand et Florent Testud Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux des obligations professionnelles Sous la supervision de Caroline Mirieu de Labarre, Marie Robert-Schmid et Maxime Galland Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Procédures financières et boursières Sous la supervision de Marine de Montecler et Arnaud Raynouard Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux de la finance numérique Sous la supervision de John le Guen et Caroline Kleiner Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux de la finance durable Sous la supervision de Thibaut Duchesne Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Regards croisés : dix ans de répression des abus de marché à travers le mécanisme de l’aiguillage Échanges avec Marie-Anne Barbat-Layani, Pascal Prache, Eric Dezeuze et Guillaume Pellegrin Lire en ligne Quelques conséquences de la préférence française pour une répression administrative et non pénale des abus de marché Par Quentin Bertrand Lire en ligne Le régime des repentis dans la répression des abus de marché Par Nicolas Ida Lire en ligne Réseaux d’initiés : les prémisses d’une nouvelle justice pénale boursière Par Astride Mignon Colombet et Alexandre Mennucci Lire en ligne Regards sur le contentieux boursier américain à venir à partir d'octobre 2026 Prochaine publication : juillet 2026 Accéder à la page Contentieux financier international et européen à venir à partir d'octobre 2026 Prochaine publication : octobre 2026 Accéder à la page Rubrique Contentieux des obligations professionnelles Contentieux des sociétés cotées, offres publiques et droits des ... Sous la supervision de Didier Poracchia, Quentin Bertrand et Florent Testud Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux des obligations professionnelles Sous la supervision de Caroline Mirieu de Labarre, Marie Robert-Schmid et Maxime Galland Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Procédures financières et boursières Sous la supervision de Marine de Montecler et Arnaud Raynouard Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux de la finance numérique Sous la supervision de John le Guen et Caroline Kleiner Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux de la finance durable Sous la supervision de Thibaut Duchesne Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page La responsabilité disciplinaire de plein droit des dirigeants effectifs de sociétés de gestion de portefeuille Par Michel Storck Lire en ligne L’obligation de détection des abus de marché à l’épreuve de l’effectivité des dispositifs de surveillance Par Maxime Galland Lire en ligne Regards sur le contentieux boursier américain à venir à partir d'octobre 2026 Prochaine publication : juillet 2026 Accéder à la page Contentieux financier international et européen à venir à partir d'octobre 2026 Prochaine publication : octobre 2026 Accéder à la page Rubrique Procédures Chronique - Droit de se taire devant l'AMF : des évolutions notables mais encore insuffisantes Par Marine de Montecler et Emma Cugini Lire en ligne Chronique - Compétence de l’AMF : des confirmations et des questions Par Arnaud Raynouard Lire en ligne Rubrique Contentieux des sociétés cotées et des offres publiques Chronique - Quelques enseignements tirés de la jurisprudence boursière récente Par Olivier Huyghues Despointes, Sophie Robert et Alexis de Mailly Nesle Lire en ligne Chronique Contentieux de la finance durable Vigilance et finance : le divorce ? Par Thibaut Duchesne Lire en ligne

Explorez les enjeux juridiques du droit processuel à travers l’analyse de l’actualité en matière de voies de recours, de droits de la défense, de régularité des actes et de compétences juridictionnelles. Une rubrique de la Revue du contentieux financier et boursier. Rubrique Procédures Rubrique trimestrielle qui appréhende le contentieux financier sous l'angle procédural, en prolongement de rubriques plus substantielles que sont les délits et manquements boursiers, les obligations professionnelles et les sociétés cotées et offres publiques. Y sont examinés le déroulement des enquêtes, contrôles et visites domiciliaires, les garanties du procès équitable - droits de la défense, contradictoire, droit de se taire, loyauté de la preuve -, les questions de compétence et de prescription, les voies de recours ainsi que les mesures probatoires devant les régulateurs et juridictions de droit commun. L’ambition de la rubrique est de proposer une lecture technique et transversale, attentive à ce que la procédure décide parfois du fond. Rubrique Contentieux des sociétés cotées, des offres publiques et des droits des actionnaires minoritaires de sociétés cotées Sous la supervision de Didier Poracchia, Quentin Bertrand et Florent Testud Numéro 01 Avril à Juin 2026 Droit de se taire devant l'AMF : des évolutions notables mais encore insuffisantes Par Marine de Montecler et Emma Cugini Lire en ligne Chronique - Actualités procédurales devant l’AMF : développements récents sur le droit de se taire et la compétence Numéro 02 Juillet à Septembre 2026 Compétence de l’AMF : des confirmations et des questions Par Arnaud Raynouard Lire en ligne Contentieux des sociétés cotées, offres publiques et droits des ... Sous la supervision de Didier Poracchia, Quentin Bertrand et Florent Testud Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux des obligations professionnelles Sous la supervision de Caroline Mirieu de Labarre, Marie Robert-Schmid et Maxime Galland Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Procédures financières et boursières Sous la supervision de Marine de Montecler et Arnaud Raynouard Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux de la finance numérique Sous la supervision de John le Guen et Caroline Kleiner Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux de la finance durable Sous la supervision de Thibaut Duchesne Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page L’article 145 du CPC a-t-il une place dans les contentieux relatifs aux offres publiques ? Par Jean-Daniel Bretzner et Eve Duminy Lire en ligne Les enseignements procéduraux de la saga« Vivendi » Par Marine de Montecler et Arnaud Raynouard Lire en ligne Regards sur le contentieux boursier américain à venir à partir d'octobre 2026 Prochaine publication : juillet 2026 Accéder à la page Contentieux financier international et européen à venir à partir d'octobre 2026 Prochaine publication : octobre 2026 Accéder à la page

Explorez les enjeux juridiques des abus de marché à travers l’analyse de l’actualité en matière d’opérations d’initiés, de manipulations de cours et de diffusion d'informations fausses ou trompeuses. Une rubrique de la Revue du contentieux financier et boursier. Rubrique Contentieux des délits et manquements boursiers Rubrique trimestrielle consacrée au cœur du contentieux répressif financier : autour des opérations d'initié, manipulations de marché, diffusion d'informations fausses ou trompeuses, et manquements connexes, la rubrique suit la répression sous son double visage, administratif devant la Commission des sanctions de l'AMF et pénal devant le tribunal correctionnel de Paris, ainsi que leur articulation par le mécanisme de l'aiguillage. Alternant études de fond et chroniques de décisions commentées - Commission des sanctions, cour d'appel de Paris, Cour de cassation, Cour de justice de l'Union européenne -, elle croise les analyses d'universitaires et de praticiens du contentieux pour offrir, gratuitement et en accès libre, une lecture à la fois immédiate et approfondie de l'actualité de la matière. Rubrique Contentieux des sociétés cotées, des offres publiques et des droits des actionnaires minoritaires de sociétés cotées Sous la supervision de Didier Poracchia, Quentin Bertrand et Florent Testud Numéro 02 Juillet à Septembre 2026 Contentieux des sociétés cotées, offres publiques et droits des ... Sous la supervision de Didier Poracchia, Quentin Bertrand et Florent Testud Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux des obligations professionnelles Sous la supervision de Caroline Mirieu de Labarre, Marie Robert-Schmid et Maxime Galland Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Procédures financières et boursières Sous la supervision de Marine de Montecler et Arnaud Raynouard Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux de la finance numérique Sous la supervision de John le Guen et Caroline Kleiner Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux de la finance durable Sous la supervision de Thibaut Duchesne Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page IA & IP. L’information privilégiée à l’épreuve de l’intelligence artificielle : la fabrication algorithmique du risque d’abus de marché Par Maxime Galland Lire en ligne Chronique - Quand une information indirecte et inexacte est qualifiée d’information privilégiée Par Nicolas Ida | Note sous CJUE, 19 mars 2026, aff. C-363/24, Finansinspektionen c/ Carnegie Investment Bank Lire en ligne Regards sur le contentieux boursier américain à venir à partir d'octobre 2026 Prochaine publication : juillet 2026 Accéder à la page Contentieux financier international et européen à venir à partir d'octobre 2026 Prochaine publication : octobre 2026 Accéder à la page Contentieux des sociétés cotées, offres publiques et droits des ... Sous la supervision de Didier Poracchia, Quentin Bertrand et Florent Testud Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux des obligations professionnelles Sous la supervision de Caroline Mirieu de Labarre, Marie Robert-Schmid et Maxime Galland Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Procédures financières et boursières Sous la supervision de Marine de Montecler et Arnaud Raynouard Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux de la finance numérique Sous la supervision de John le Guen et Caroline Kleiner Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Contentieux de la finance durable Sous la supervision de Thibaut Duchesne Dernière publication : avril 2026 Accéder à la page Chronique - Une information privilégiée ne peut cesser d’être non publique que par une publication conforme à l’article 17 du Règlement MAR Par Gaël Rivière | Note sous CJUE, 16 avril 2026, aff. C-229/24, TK et OP c/ Riksåklagaren (Brännelius) Lire en ligne Chronique - Délit de manipulation de marché par diffusion de fausse information sur le risque de crédit : confirmation tardive mais singulièrement actuelle Par Maxime Galland | Note sous Cass. crim., 4 févr. 2026, n° 24‑84.091 Lire en ligne Regards sur le contentieux boursier américain à venir à partir d'octobre 2026 Prochaine publication : juillet 2026 Accéder à la page Contentieux financier international et européen à venir à partir d'octobre 2026 Prochaine publication : octobre 2026 Accéder à la page

Chronique de jurisprudence boursière : OPR minoritaire (CA Paris, 19 mars 2026, Gaumont), expert indépendant en offre publique (CA Paris, 20 nov. 2025, Tarkett) et doctrine AMF (Cass. com., 9 juill. 2025, Biophytis). Une chronique de la Revue du contentieux financier et boursier. 20 avril 2026 Quelques enseignements tirés de la jurisprudence boursière récente Rubrique "Contentieux des sociétés cotées, des offres publiques et des droits des actionnaires minoritaires de sociétés cotées" (n°01 Avril 2026) Auteur(s) Olivier Huyghues Despointes Avocat associé, Darrois Villey Maillot Brochier AARPI Sophie Robert Avocat, Darrois Villey Maillot Brochier AARPI Alexis de Mailly Nesle Avocat, Darrois Villey Maillot Brochier AARPI Version PDF imprimable Référence de l'article : RCFB260108 Points clés. Parmi la jurisprudence récente se rapportant au droit boursier, trois arrêts parus au cours des douze derniers mois méritent une attention particulière, sans prétendre au commentaire exhaustif, en ce qu’ils apportent des précisions utiles dans les domaines concernés : le bien-fondé d’une demande d’offre publique de retrait formée par des actionnaires minoritaires (CA Paris, 19 mars 2026, RG n°25/17346, Gaumont), les conditions de désignation de l’expert indépendant en matière d’offre publique (CA Paris, 20 novembre 2025, RG n°25/10127, Tarkett) et l’absence de responsabilité civile en cas de violation d’une position-recommandation de l’Autorité des marchés financiers (AMF) (Cass. com., 9 juillet 2025, n° 23-15.492).. I - L’affaire Gaumont : un rare cas d’OPR enjointe à la demande d’un actionnaire minoritaire L’arrêt rendu par la cour d’appel de Paris le 19 mars 2026 est l’une des rares décisions portant sur la recevabilité d’une demande d’offre publique de retrait formulée par un actionnaire minoritaire [1 ] . Il concerne la société Gaumont, cotée sur le marché Euronext Paris (compartiment B) et contrôlée par le groupe familial Seydoux (composé de la société Ciné Par et de membres de la famille Seydoux) qui détenait, au moment de la demande, 89,79 % du capital et 94,42 % des droits de vote. Rappelons qu’en 2017, la société Gaumont (dont le groupe familial Seydoux détenait alors 64,59% du capital et 70,85% des droits de vote) avait cédé sa participation dans la société Les Cinémas Gaumont Pathé et que cette cession, qui avait été soumise à l’approbation de l’assemblée générale des actionnaires en application de la position-recommandation AMF n°2015-05 sur les cessions et acquisitions d’actifs significatifs [2 ] , avait permis à Gaumont de recevoir un produit de cession de 380 millions d’euros. Le conseil d’administration avait décidé d’offrir ces liquidités aux actionnaires minoritaires au moyen d’une offre publique de rachat d’actions (OPRA) à un prix de 75 euros par action [3 ] à laquelle le groupe familial Seydoux n’a pas participé. À l’issue de l’offre, celui-ci a été relué et détenait donc 88,63 % du capital et 93,66 % des droits de vote. La société Ciné Par a par la suite très rapidement acquis un bloc représentant 1,09 % du capital au prix de 98,20 euros par action, portant la détention du groupe familial à 89,72 % du capital et 94,75 % des droits de vote. La liquidité du titre Gaumont s’est progressivement dégradée par la suite. Le 6 mai 2025, quatre actionnaires minoritaires de Gaumont ont saisi l’AMF afin qu’elle exige du groupe familial Seydoux le dépôt d’une OPR, se prévalant de l’absence de liquidité sur le marché du titre Gaumont les empêchant de céder leurs participations dans des conditions normales. Pour mémoire, l’article 236-1 du règlement général [4 ] permet aux actionnaires minoritaires d’une société cotée, dont plus de 90 % du capital ou des droits de vote sont détenus par un ou plusieurs actionnaires majoritaires agissant de concert, de demander à l’AMF d’enjoindre audit(s) actionnaire(s) de déposer un projet d’OPR. L’AMF ne se prononce qu’après en avoir examiné le bien-fondé de la demande au regard des « conditions prévalant sur le marché des titres concernés et des éléments d'information apportés par le demandeur ». En l’espèce, l’AMF, confirmée par la cour d’appel de Paris, a fait droit à l’une de ces demandes en se fondant sur la faible liquidité du titre d’une part, et le comportement des demandeurs d’autre part [5 ] . Liquidité du titre Tant la décision de l’AMF que l’arrêt de la cour d’appel de Paris apportent des éclaircissements concernant les modalités d’appréciation de la condition d’illiquidité subordonnant la mise en œuvre d’une OPR sur le fondement de l’article 236-1 du règlement général. S’agissant tout d’abord de la période sur laquelle l’évolution de la liquidité du titre concerné doit être appréciée, l’AMF avait relevé que le nombre d’actions échangées annuellement avait été divisé par près de six entre 2018 et 2024, et par près de cinq entre 2016 et 2024. Sur ce point, la cour d’appel de Paris considère la période de référence pertinente, dès lors qu’« il s’agit de déterminer si l’illiquidité du titre Gaumont s’est dégradée depuis l’acquisition par l’actionnaire minoritaire ». Ce faisant, la cour rappelle la position qu’elle avait déjà énoncée dans l’affaire Bourrelier (mais à titre complémentaire uniquement), relevant alors que « la situation d’illiquidité du titre s’est accentuée dans le temps » [6 ] . En outre, l’AMF avait exclu l’année 2017 de la période de référence étudiée, au motif qu’elle pouvait « être considérée comme exceptionnelle compte tenu de l’offre publique de rachat d’actions ayant eu lieu cette année-là », et est approuvée sur ce point également par la cour d’appel de Paris. S’agissant ensuite de l’appréciation de l’incidence de cette illiquidité sur la situation du demandeur, l’AMF a calculé, conformément à sa pratique constante [ 7 ] , le délai dans lequel l’actionnaire minoritaire pourrait liquider sa participation entière « à des conditions normales de cours », ce qui implique de limiter ses ventes afin de ne pas peser excessivement sur le cours de bourse de la société ; pour simuler ceci, l’AMF prend pour hypothèse un volume cédé représentant le quart des volumes quotidiens [8 ] . Or, l’AMF déduit de cette analyse que les demandeurs n’auraient pu céder leurs titres que dans un « délai théorique compris entre 6 et 17 ans », ce dont il résulte que « la possibilité pour les requérants de céder leurs titres sur le marché, dans des conditions normales de cours et de délai, apparait durablement compromise et sans perspective d’amélioration ». L’AMF étudie également le temps écoulé entre les dernières acquisitions réalisées par les demandeurs autour de la période de l’OPRA [9 ] et la demande d’OPR, mais cette condition de délai demeure floue, ce qui avait conduit certains auteurs à proposer de fixer un délai minimum « en dur », d’un an par exemple, entre la date de la demande et la clôture de la dernière offre publique ayant visé la totalité des titres de la cible [10 ] . Ce faisant, l’AMF précise encore le délai théorique (en fonction des conditions de marché) permettant à un actionnaire minoritaire de céder ses titres sur le marché, qu’elle estime acceptable pour ne pas avoir à imposer le dépôt d’une OPR. Jusqu’alors, les décisions en la matière ne permettaient que d’affirmer avec certitude que, d’une part, un délai de 3 mois était acceptable [ 11 ] pour l’autorité boursière, alors qu’un délai de 27 ans était anormalement long [12 ] , ce qui laissait une marge d’incertitude importante. La borne haute de la fourchette semble désormais être abaissée à 6 ans. Comportement du demandeur L’existence d’une situation d’illiquidité avérée ne suffit pas ; encore faut-il que le comportement des demandeurs ne s’oppose pas à la recevabilité de leur demande devant l’AMF. L’un des principaux reproches qui peut être fait à un actionnaire demandeur, et qui a été ici mis en avant par le groupe familial, est d’être volontairement entré dans un marché qu’il savait illiquide et d’avoir donc provoqué son propre préjudice, en vue d’instrumentaliser la procédure d’OPR prévue à l’article 236-1 du règlement général. Or, si le demandeur avait ici bien acquis ses titres Gaumont en 2017, concomitamment à l’OPRA, donc dans un contexte d’illiquidité, l’AMF déclare sa demande recevable, dès lors que le demandeur ne pouvait, à cette époque, raisonnablement anticiper la très forte réduction de la liquidité qui a suivi l’OPRA. Abondant dans le même sens, la cour d’appel juge que la seule acquisition de titres sur un marché peu liquide n’est pas susceptible, par principe, de faire obstacle à une demande d’OPR. En pareil cas, il sera cependant nécessaire que la liquidité se soit dégradée dans le temps pour que la demande du minoritaire ait des chances d’aboutir, ce qui suppose une analyse in concreto . Conformément à sa pratique passée, l’AMF avait étudié la politique de la société en matière de liquidité du titre et en particulier si le contrat de liquidité qui avait été conclu en 2010, dont l’objectif était l’animation du titre, a effectivement été mis en œuvre, et a par ailleurs examiné si des opérations financières étaient survenues. On relève d’ailleurs que l’AMF compare dans sa décision le prix de la cession de bloc à Ciné Par de 98,20 euros par action au prix plafond du programme de liquidité de 75 euros ; alors qu’il n’est pas évident que l’évolution du cours de bourse doive entrer en ligne de compte en sus du critère de liquidité [13 ] . L’AMF relève ainsi que le demandeur « ne pouvait pas en revanche raisonnablement anticiper l’absence de toute acquisition d’actions GAUMONT dans le cadre du programme de liquidité […] mis en place par la société GAUMONT pendant ces huit années, ni l’absence de toute opération financière sur le titre GAUMONT sur cette même période, et ce, dans un contexte où, de plus, la société GAUMONT a maintenu, et a indiqué qu’elle souhaitait continuer de maintenir, la cotation de ses actions sur le marché réglementé, précisément parce que « la cotation en bourse permet de garder toutes les options ouvertes en matière de financement ». La cour constate dans le même sens qu’aucun élément ne laissait penser que le demandeur pouvait anticiper la dégradation de la liquidité du titre et que le rapport de l’expert indépendant réalisé pour l’OPRA ne suffisait à lui seul à déduire que la dégradation de la liquidité pouvait être anticipée 8 ans après. Il se déduit donc de ce raisonnement qu’à l’inverse, comme le soulignaient deux auteurs, dans l’hypothèse où la situation d’illiquidité aurait préexisté à l’investissement du demandeur et ne se serait pas aggravée dans l’intervalle, sa demande aurait pu être déclarée irrecevable [ 14 ] . En outre, et au résultat de ce qui précède, toute augmentation de sa participation par un actionnaire demandeur pendant la période d’aggravation de l’illiquidité semble devoir être sanctionnée par l’irrecevabilité de sa demande : l’AMF et la cour d’appel relèvent ainsi que les trois autres demandeurs avaient augmenté leur détention postérieurement à 2020, alors qu’aucune contrainte légale ne les y avait obligés, ce dont il découlait qu’ils avaient donc « adopté un comportement contraire à l’esprit de l’article 236-1 du règlement général ». Stratégie commune De facto, la recevabilité de la demande d’OPR d’un actionnaire minoritaire profite aux autres actionnaires tant demandeurs que non demandeurs. La cour d’appel de Paris avait cependant énoncé dans l’affaire Bourrelier qu’il était fait exception à ce principe dans l’hypothèse où il était établi « que ceux-ci ont adopté de concert un comportement contraire à l’article 236-1 du RGAMF » [15 ] . Les requérants se prévalaient de cette exception pour faire valoir que la demande d’Axxion était irrecevable. Au soutien de cet argument, ils faisaient valoir que les demandeurs sont tous entrés au même moment au capital de Gaumont, qu’ils se sont coordonnés pour céder leurs titres à une même personne (l’un des minoritaires) en 2021 et en 2022 et qu’ils étaient représentés, dans le cadre de la demande d’OPR, par un conseil unique, l’ensemble de ces éléments devant démontrer l’existence d’une stratégie commune. La cour d’appel balaye les arguments des requérants au motif que dès lors que l’AMF a retenu, d’une part, qu’Axxion n’avait pas eu un comportement contraire à l’esprit de l’article 236-1 du règlement général, et, d’autre part, que les trois autres minoritaires auraient eu un tel comportement, il ne pouvait exister de concertation entre eux. Tirant les conséquences du rejet de son recours par la cour d’appel, le groupe familial Seydoux a déposé, le 13 avril 2026, une OPR au prix de 90 € par action [ 16 ] , laquelle suscitera très probablement de vives discussions entre les minoritaires, l’expert indépendant et l’initiateur [17 ] . II - L’affaire Tarkett : clarification des conditions de désignation de l’expert indépendant L’arrêt rendu par la cour d’appel de Paris le 20 novembre 2025 dans l’affaire Tarkett permet de revenir sur le processus de désignation de l’expert indépendant [18 ] en matière d’offre publique, à l’occasion d’un cas d’application original de la figure de l’« offre en deux temps » (soit la situation où une deuxième offre publique est initiée quelques mois – ici quelques années – après une première offre n’ayant pas abouti à la mise en œuvre d’un retrait obligatoire [ 19 ] ). La plupart du temps, le prix de la deuxième offre est supérieur à celui de la première ; or, dans le cas Tarkett, on observe que le prix de la deuxième offre (16 euros, relevé à 17 euros par action) est inférieur à celui de la première (20 euros par action), ce qui a suscité des critiques de la part des actionnaires minoritaires [ 20 ] , et implique une vigilance particulière s’agissant des travaux de l’expert indépendant. La cour d’appel fait preuve dans l’arrêt commenté d’une rigueur bienvenue dans l’appréciation de l’indépendance de celui-ci. Désignation de l’expert indépendant Dans le contexte de la préparation de l’offre, le conseil de surveillance de Tarkett avait formé un comité ad hoc le 24 janvier 2025, composé de trois membres du conseil de surveillance, qui avait désigné le même jour un expert indépendant, sur le fondement de l’article 261-1 I, 1°, 2° et 4° du règlement général (société déjà contrôlée par l’initiateur ; accords connexes). Cependant, lors de l’instruction de l’offre, l’AMF a constaté que l’un des deux membres indépendants du comité ad hoc ne présentait pas de garanties d’indépendance suffisantes au sens du code AFEP-MEDEF, de sorte que le comité ad hoc ne répondait pas aux exigences de composition de l’article 261-1 III du règlement général. Le conseil de surveillance de Tarkett a alors, en application de l’article 261-1-1 du règlement général, soumis à l’AMF l’identité de l’expert indépendant qu’il envisageait de désigner. Le 25 mars 2025, l’AMF a informé Tarkett de sa décision de ne pas s’opposer à la désignation de l’expert. Le requérant critiquait un recours tardif à la procédure de non-opposition prévue à l’article 261-1-1 du règlement général, notamment dans la mesure où l’expert indépendant avait commencé sa mission dès sa nomination le 24 janvier 2025 et où plusieurs réunions de travail s’étaient tenues avant que la procédure de non-opposition ne soit mise en œuvre. Sur ce point, la cour d’appel énonce d’abord qu’il est indifférent que le comité ad hoc ait préexisté préalablement à la demande formée par la société Tarkett à l’AMF, et ajoute qu’il n’existe aucun délai imparti pour mettre en œuvre la procédure de non-opposition lorsque la société prend connaissance de l’impossibilité de constituer un comité ad hoc . Le requérant avançait encore que l’information transmise à l’AMF était insuffisante pour lui permettre d’apprécier son indépendance. La cour d’appel rejette cet argument, en constatant que l’information exigée avait bien été fournie à l’AMF, et qu’en l’absence de motifs raisonnables susceptibles de remettre en cause les compétences ou garanties notamment d’indépendance de l’expert, il n’y avait pas lieu de s’opposer à la nomination de celui-ci. À cet égard, on rappellera les décisions du 25 octobre 2024 dans lesquelles l’AMF s’était opposée à la nomination de l’expert indépendant sur le fondement de l’article 261-1-1 II du règlement général alors qu’elle ne s’y était pas formellement opposée lors de la demande initiale formulée sur le fondement du I du même article par les sociétés concernées [21 ] . Indépendance vis-à-vis de l’initiateur Le requérant remet en cause l’indépendance de l’expert vis-à-vis de l’initiateur de l’offre, pour une variété de raisons : le relèvement du prix de l’offre résulterait de « négociations » entre l’expert et l’initiateur, auxquelles les minoritaires n’ont pas pu participer ; les honoraires de l’expert ont été plus importants que ceux initialement envisagés, ce qui remettrait en cause son objectivité ; et l’expert indépendant n’aurait pas cherché à valider les données historiques et prévisionnelles qui lui avaient été communiquées par les dirigeants de la société cible, ce qui priverait le rapport d’un regard critique et indépendant. Ces critiques ne sont d’ailleurs pas nouvelles : dans l’offre Waga Energy de 2025, un actionnaire minoritaire avait mis en cause l’indépendance de l’expert au motif que celui-ci était intervenu sur plusieurs offres impliquant le même initiateur [ 22 ] . La cour d’appel de Paris rejette chacun des arguments du requérant. Elle rappelle tout d’abord que l’expert indépendant entretient naturellement des échanges avec l’initiateur, comme le prévoit la doctrine de l’AMF [ 23 ] , puis note que le relèvement du prix, favorable aux actionnaires minoritaires, avait bien fait l’objet d’une nouvelle note d’information, de sorte que les actionnaires minoritaires avaient donc pu présenter leurs observations à l’expert comme en témoigne l’addendum de son rapport. En outre, la cour d’appel juge qu’un complément de rémunération est tout à fait permis par les textes dès lors qu’il est justifié [24 ] , et rappelle enfin que si l’expert indépendant doit faire un examen critique des données qui lui sont transmises, il n’intervient pas comme auditeur et il ne lui revient donc pas de vérifier la fiabilité des données mais uniquement d’en apprécier la vraisemblance et la cohérence. Indépendance vis-à-vis des établissements présentateurs L’article 1er de l’instruction 2006-08 fournit une liste non-limitative de cas dans lesquels l’expert indépendant est considéré comme étant dans une situation de conflit d’intérêts ; seule l’existence de liens juridiques ou de liens de capital entre l’établissement présentateur et l’expert (ce qui est rare) y est visée. En revanche, l’article 261-4 I du règlement général prévoit que « l’expert indépendant ne doit pas intervenir de manière répétée avec le ou les mêmes établissements présentateurs ou au sein du même groupe lorsque la fréquence de ces interventions est susceptible d’affecter son indépendance ». On sait qu’il s’agit d’une critique régulièrement soulevée par certains actionnaires. Au cas présent, le requérant faisait valoir qu’il existait une dépendance financière de l’expert à l’égard des établissements présentateurs de l’offre, puisque l’activité du cabinet d’expertise dépendait très largement du choix fait par les deux banques présentatrices. Or, la part des expertises effectuées par l’expert dans des opérations impliquant les banques présentatrices représentait un fort pourcentage de son chiffre d’affaires réalisé au titre des expertises indépendantes, étant précisé que le requérant estimait que seul ce chiffre d’affaires, limité à l’activité d’expertise indépendante, et non le chiffre d’affaires global du cabinet de conseil, devait être pris pour référence. Cette référence au chiffre d’affaires de l’activité d’expertise indépendante fait écho aux décisions de l’AMF du 25 octobre 2024 dans lesquelles le chiffre d’affaires de l’activité expertise indépendante avait été isolé au sein du chiffre d’affaires global du cabinet afin d’étudier l’indépendance de l’expert [ 25 ] . À rebours, la cour d’appel énonce ici qu’il convient d’apprécier le chiffre d’affaires au regard du chiffre d’affaires total du cabinet de conseil, et non des seuls montants perçus au titre de l’activité d’expertise indépendante. Dans le même sens, elle explique qu’à défaut d’établir que cette activité constitue une activité essentielle pour le cabinet en question, la dépendance financière ne peut être étudiée qu’au regard de son chiffre d’affaires global. La cour d’appel de Paris rappelle également que les établissements présentateurs n’interviennent en aucun cas dans le choix de l’expert indépendant, puisque celui-ci est désigné par la société cible. Si cette observation est exacte du point de vue juridique, il est vrai que les établissements présentateurs peuvent, dans certaines situations, exercer une influence de fait dans le processus de sélection. Période de référence L’article 1er de l’instruction 2006-08 énonce que l’existence d’une situation de conflit d’intérêts doit être appréciée par rapport aux interventions de l’expert concerné sur une période de référence de dix-huit mois précédant la date de sa désignation. Cette même période de référence était reprise par l’AMF dans sa décision, et n’était pas remise en cause par la cour d’appel. En ce point également, l’arrêt commenté contraste avec les décisions rendues par l’AMF le 25 octobre 2024, dans lesquelles l’autorité boursière avait constaté que « les dispositions de l’article 261-4 du règlement général ne mentionnent aucune restriction, notamment en termes de période de référence, étant précisé qu’une période trop courte ne permet pas d’apprécier une éventuelle répétition s’agissant d’opérations financières nécessitant par nature plusieurs mois de préparation et de réalisation » [26 ] et avait en conséquence fait référence à une période de douze ans pour apprécier l’indépendance de l’expert. En pratique, les grands groupes ayant fréquemment recours à des cabinets de conseil pour l’accomplissement de missions de nature variée (hors expertise indépendante), la prise en compte d’une période de référence excessivement longue peut engendrer des difficultés importantes dans la sélection d’un expert indépendant à l’occasion d’une offre publique. La cour semble en tenir compte. III - L’affaire Biophytis : absence de responsabilité civile en cas de violation de la doctrine de l’AMF Mise en place d’une equity line La société Biophytis, active dans le secteur des biotechnologies, s’est introduite en bourse en 2015 sur Euronext Growth, puis en 2021 sur le NASDAQ (via un programme d’american depositary shares ). En 2019, afin de financer sa croissance, Biophytis avait conclu avec la société Negma un contrat d’émission d’ORNANE avec BSA attachés, pour un montant total de 24 millions d’euros, aux termes duquel Negma devait avancer lesdits fonds à Biophytis, et bénéficiait en retour du droit d’en exiger le remboursement par tranches séquencées. Comme il est d’usage dans ce type de financement, généralement visé sous le nom d’« equity lines » (ou encore, en français, « PACEO »), l’émetteur pouvait, à son choix, rembourser Negma en numéraire ou par la conversion d’obligations en actions, selon une parité incluant une décote par rapport au cours de bourse historique moyen de Biophytis, de sorte à assurer à Negma la réalisation d’un profit en cédant sur le marché les actions reçues (ou en les vendant à découvert avant de les recevoir). Nullité du contrat et action en responsabilité La vente systématique par Negma des actions émises par Biophytis en remboursement de l’ORNANE (l’option de remboursement par conversion étant favorisée par Biophytis afin de préserver sa trésorerie) a nécessairement exercé une pression baissière sur son cours de bourse (d’autant que la chute du cours de bourse entraînait un accroissement du nombre d’actions émises, et donc cédées), et celle-ci a alors résilié le contrat d’émission en avril 2020. Assignée en paiement de dommages et intérêts par Negma, Biophytis a reconventionnellement sollicité la nullité du contrat et, à titre subsidiaire, engagé la responsabilité de Negma, notamment pour violation de la doctrine de l’AMF – c’est ce dernier point qui sera étudié ici. Le 16 mars 2021, le tribunal de commerce de Paris déboute l’émetteur de ses demandes, et le jugement est confirmé le 17 janvier 2023 par la cour d’appel de Paris [ 27 ] , qui déboute l’émetteur de son action en responsabilité précitée. L’arrêt est partiellement cassé par la Cour de cassation du 9 juillet 2025, mais pas sur ce point, pour lequel la Cour de cassation énonce que « la méconnaissance d’une position-recommandation de l’AMF, laquelle n’a pas de force obligatoire, ne peut, à elle seule, constituer une faute civile » (§ 21). Cet attendu contient plusieurs affirmations qui méritent qu’on s’y arrête. L’absence de caractère contraignant de la doctrine de l’AMF Selon la Cour de cassation, la doctrine de l’AMF « n’a pas de force obligatoire ». Il convient ici de rappeler qu’en principe, l’AMF dispose uniquement d’un pouvoir réglementaire spécial strictement délimité par l’article L. 621-6 alinéa 1 du code monétaire et financier qui lui permet de « prendre un règlement général qui est publié au Journal officiel de la République française, après homologation par arrêté du ministre chargé de l’économie », dont le champ est défini aux articles L. 621-7 et L. 621-7-1 du même code. Cependant, comme le souligne le Conseil d’État, le « caractère très technique et évolutif des activités financières » suppose « une abondante production de normes d’interprétation, le droit dur ne pouvant régler toutes les questions » [28 ] , ce qui fait du droit financier une « terre d’élection du droit souple » [ 29 ] . C’est pourquoi le législateur a permis, depuis l’époque de la COB, au régulateur boursier de « publier des instructions et des recommandations aux fins de préciser l’interprétation du règlement général » [30 ] , ce dont l’AMF (à l’instar des autorités européennes) a fait un usage abondant : on recense aujourd’hui près de 200 instruments de doctrine publiés sur son site internet, s’adressant aux sociétés cotées et aux entités régulées sur des sujets aussi variés que l’information financière, les offres publiques, les placements collectifs ou encore les actifs numériques. À première vue, l’affirmation du caractère non-contraignant de la doctrine de l’AMF tombe sous le sens : affirmer le contraire et sanctionner la violation de ces instruments reviendrait à lui reconnaître un pouvoir réglementaire excédant la délégation qui lui est consentie, et à laquelle le juge ne saurait prêter son concours. Pour autant, si le droit souple sécrété par l’AMF n’a pas, à strictement parler, « force obligatoire », il ne fait pas de doute qu’elle exerce une véritable influence sur le comportement des acteurs auxquels elle s’adresse. À commencer par le fait que l’AMF elle-même applique sa doctrine dans l’exercice de ses missions et dans ses interactions avec les sociétés cotées et les entités régulées. Pour prendre l’exemple des opérations financières, qui nous est le plus familier, l’émetteur désireux de lever des fonds sur les marchés anticipera que l’AMF, dans son examen du prospectus qui lui est soumis, examinera la conformité du document à sa doctrine [31 ] . et émettra son visa en conséquence. Il en est de même s’agissant du projet de note d’information qui sera soumis au collège de l’AMF dans le cadre d’une offre publique [32 ] . La pression sur l’émetteur peut également provenir du marché, qui exigera que la société se conforme aux meilleures pratiques de gouvernance et aux plus hauts standards de droit boursier, extériorisés par ladite doctrine, et éventuellement relayés par l’AMF qui peut chaque année, dans son rapport sur le gouvernement d’entreprise, pointer du doigt celles des sociétés cotées dont elle estime qu’elles sortent du rang, selon la pratique du « name and shame ». Dans ces circonstances, la doctrine de l’AMF est « ressentie comme étant obligatoire » [ 33 ] . L’influence de fait qu’exercent les déclarations de l’AMF a été reconnue il y a dix ans par le juge administratif à l’occasion de l’affaire Fairvesta International GmbH [34 ] , où le Conseil d’État a énoncé que la doctrine boursière peut être « de nature à produire des effets notables, notamment de nature économique » ou avoir « pour objet d’influer de manière significative sur les comportements des personnes auxquelles ils s’adressent », auxquels cas le recours visant à remettre en cause la légalité de ces actes doit être reçu. En somme, l’absence de sanction par le juge de la violation de la doctrine de l’AMF ne suffit pas à épuiser la contrainte exercée par celle-ci sur les acteurs du marché, qu’une analyse factuelle révèle. La nécessité de distinguer entre les instruments de doctrine L’incise de la Cour de cassation, qui précise que la doctrine de l’AMF n’a pas « à elle seule » force obligatoire, interroge : dans quelles hypothèses la violation du droit souple édicté par l’AMF peut-elle être sanctionnée ? La première situation qui vient à l’esprit est celle de la doctrine « transparente », c’est-à-dire celle qui se borne à reprendre, sans y ajouter, une norme légale ou réglementaire dont la violation doit, à l’évidence, être sanctionnée par le juge. Ceci suppose de distinguer entre les différents instruments employés par l’AMF. L’absence de caractère contraignant des « recommandations » semble s’imposer, dans la mesure où celles-ci sont des « invitations à adopter un comportement ou à se conformer à une disposition, comportement ou disposition que l’AMF considère comme susceptibles de faciliter la réalisation des objectifs des normes ou principes généraux relevant de son champ de compétence » : elles n’ont donc pas d’assise légale ou réglementaire, et l’AMF reconnaît volontiers que « de manière générale, le non-respect d’une recommandation ne peut, en lui-même, caractériser une violation de la réglementation » [35 ] . La situation est plus délicate s’agissant des « instructions », qui constituent l’interprétation du règlement général de l’AMF, et des « positions », qui interprètent les dispositions législatives et réglementaires entrant dans le champ de l’AMF [ 36 ] . Leur caractère interprétatif implique en principe qu’elles fassent corps avec les dispositions auxquelles elles se rapportent, et qu’elles bénéficient donc également de la force obligatoire s’attachant à leur nature légale ou réglementaire. Cependant, encore faut-il que l’instruction ou la position se borne véritablement à interpréter les dispositions concernées – ce qui n’est pas l’avis de tous les auteurs, certains n’hésitant pas à évoquer « certaines positions adoptées en dehors de toute base légale (voire contra legem) » [37 ] . Une autre hypothèse dans laquelle la violation de la doctrine de l’AMF pourrait être sanctionnée par le juge est celle où elle aura été incorporée dans un instrument contractuel, qui se référerait au respect d’une certaine doctrine [ 38 ] : elle bénéficiera alors de la force obligatoire du contrat [39 ] , dans la limite de son effet relatif. Il est d’ailleurs remarquable que le demandeur ait ici cherché à engager la responsabilité contractuelle du défendeur pour violation de la position-recommandation DOC-2020-06 : ce faisant, il semble considérer que celle-ci avait été implicitement intégrée au contrat, ce que la Cour de cassation n'admet pas. En somme, si le principe est énoncé clairement par la Cour de cassation, sa mise en œuvre par les praticiens sera probablement plus difficile, et il conviendra de suivre avec attention tout éclaircissement supplémentaire qui pourrait être apporté par la jurisprudence ou l’AMF en la matière. On constatera notamment qu’il s’agissait ici d’un litige entre opérateurs privés, et que la doctrine de l’AMF devrait conserver une certaine pertinence dans les rapports que ces derniers entretiennent avec elle. Décision(s), texte(s) et autre(s) source(s) abordée(s) dans cet article CA Paris, 19 mars 2026, RG n°25/17346, Gaumont CA Paris, 20 novembre 2025, RG n°25/10127, Tarkett Cass. com., 9 juillet 2025, n° 23-15.492, Biophytis Navigation I - L’affaire Gaumont : un rare cas d’OPR enjointe à la demande d’un actionnaire minoritaire II - L’affaire Tarkett : clarification des conditions de désignation de l’expert indépendant III - L’affaire Biophytis : absence de responsabilité civile en cas de violation de la doctrine de l’AMF Notes et références (1 ) CA Paris, pôle 5, ch. 7, 26 nov. 2020, n° 20/05013, aff. Bourrelier Group ; CA Paris, 1re ch., sect. H, 4 nov. 2003, n° 2003/03267, B. Maurin, D. Labbé, M. Labbé c/ Seat Pagine Gialle SpA.; CA Paris, 1re ch., sect. H, 7 avr. 1998, n° 97/24825, SA Parfival c/ SA Cauval Industries ; Cass. com., 6 mai 1996, n° 94-13.708, Sté Caves et Producteurs Réunis de Roquefort ; CA Paris, 1re ch., 25 févr. 1994, n° 93/26896, Sté Financière CIRCE c/ Sté Caves et Producteurs Réunis de Roquefort. (2 ) Le rapport de l’expert indépendant relève d’ailleurs que cet actif ne constituait pas le « principal des actifs » de la société Gaumont, ce qui aurait pu obliger le groupe familial Seydoux à déposer une OPR sur le fondement de l’article 236-6 du règlement général (pp. 85-86 du rapport de l’expert indépendant inclus dans la note d’information établie par Gaumont visée par l’AMF sous le numéro 17-173 le 25 avril 2017). (3 ) Communiqué de Gaumont du 4 avril 2017. (4 ) Pris en application de l’article L. 433-4 I 1° du code. mon. fin. (5 ) AMF, D&I n°225C1744, 14 octobre 2025, Gaumont ; CA Paris, 19 mars 2026, RG n°25/17346, Gaumont. (6 ) CA Paris, 5-7, 26 nov. 2020, n°20/05013, Bourrelier Group, n°64 ; D. Bompoint, V. Ramonéda, BJB janv. 2021, n° 119p1, p. 39 ; S. Robert, JCP E 2021, 1130, n° 10 ; D. Lamarche, S. Martin-Gousset, H. Veillon, BJS févr. 2021, n°121u7, p. 30. (7 ) CMF, D&I n° 203C0195, 10 févr. 2003, Consodata. – CA Paris, 1re ch., sect. H, 4 nov. 2003, n° 2003/03267, B. Maurin, D. Labbé, M. Labbé c/ Seat Pagine Gialle SpA. – AMF, rapp. Annuel 2003, p. 85-86 (pour un délai de 3 mois). – AMF, D&I n° 220C1034, 19 mars 2020, Bourrelier Group. – CA Paris, pôle 5, ch. 7, 26 nov. 2020, n° 20/05013, aff. Bourrelier Group. – AMF, rapp. Annuel 2020, p. 48-51 (pour un délai de 27 ans). (8 ) Seuil cohérent avec la limite d’impact applicable aux programmes de rachat dans les textes d’application du règlement n°596/2014 sur les abus de marché et notamment l’article 3.3 du règlement délégué n°2016/1052. (9 ) AMF, D&I n°225C1744, 14 octobre 2025, Gaumont. (10 ) D. Bompoint, V. Ramonéda, BJB janv. 2021, n° 119p1, p. 39. (11 ) CA Paris, 1re ch., sect. H, 4 nov. 2003, n° 2003/03267, B. Maurin, D. Labbé, M. Labbé c/ Seat Pagine Gialle SpA. – AMF, rapp. annuel 2003, p. 85-86. (12 ) CA Paris, 5-7, 26 nov. 2020, n°20/05013, Bourrelier Group, préc. (13 ) D. Bompoint, V. Ramonéda, BJB janv. 2021, n° 119p1, p. 39. (14 ) D. Bompoint, V. Ramonéda, BJB janv. 2021, n° 119p1, p. 39 ; O. de Baillencourt, Droit des sociétés n° 2, février 2021, comm. 23. (15 ) CA Paris, 5-7, 26 nov. 2020, n°20/05013, Bourrelier Group. (16 ) AMF, D&I n°226C0511 du 13 avril 2026. (17 ) B. de Roulhac, Les minoritaires de Gaumont valorisent le groupe a minima à 200 euros par action, L’Agefi, 31 mars 2026. (18 ) A.-C. Muller, V. Ramoneda, Chronique de droit des offres publiques 2025, Revue de Droit bancaire et financier n° 1, Janvier-février 2026, 1. (19 ) O. Huyghues Despointes, S. Robert, L’initiateur d’une offre publique dispose-t-il d’un fusil à deux coups ? Revue Droit & Affaires 2022, p. 188 et s. (20 ) L. Boisseau, Pourquoi les actionnaires minoritaires de Tarkett ont le sentiment d’être lésés, Les Echos, 18 mars 2025 ; L. Boisseau, Tarkett : l’offre de retrait continue de diviser actionnaires et experts, Les Echos, 5 mai 2025. (21 ) AMF, D&I n° 224C2083, 25 octobre 2024, Société industrielle et financière de l’Artois ; AMF, D&I n° 224C2084, 25 octobre 2024, Compagnie du Cambodge ; AMF, D&I n° 224C2085, 25 octobre 2024, Financière Moncey. (22 ) Rapport de l’expert indépendant (p. 89) inclus dans la note d’information établie par la société Waga Energy en réponse à l’offre publique d’achat simplifiée initiée par Box BidCo SAS, visée par l’AMF sous le numéro 25-455 le 21 novembre 2025. (23 ) Article 4 de l’instruction AMF DOC-2008-06. (24 ) Article 3§6 de l’instruction AMF DOC-2008-06. (25 ) AMF, D&I n° 224C2083, 25 octobre 2024, Société industrielle et financière de l’Artois ; AMF, D&I n° 224C2084, 25 octobre 2024, Compagnie du Cambodge ; AMF, D&I n° 224C2085, 25 octobre 2024, Financière Moncey. (26 ) AMF, D&I n° 224C2083, 25 octobre 2024, Société industrielle et financière de l’Artois ; AMF, D&I n° 224C2084, 25 octobre 2024, Compagnie du Cambodge ; AMF, D&I n° 224C2085, 25 octobre 2024, Financière Moncey. (27 ) CA Paris, pôle 5, ch. 16, 17 janv. 2023, n°21/06879. (28 ) CE, « Le droit souple », 2013, étude annuelle, p. 36. (29 ) A.-C. Muller, Droit financier – Les opérations de marché, 2023, Economica, p. 53. (30 ) Art. L. 621-6, al. 2 du code monétaire et financier. (31 ) Et notamment la position-recommandation AMF DOC-2020-06, qui constitue le « Guide d’élaboration des prospectus et information à fournir en cas d’offre au public ou d’admission de titres financiers ». (32 ) L’AMF pourra par exemple exiger le respect, sur la base du principe comply or explain, de la règle de prix plancher énoncée à l’article 2.a) de l’instruction AMF DOC-2006-07. (33 ) CE, « Le droit souple », 2013, étude annuelle, p. 106. (34 ) CE, 21 mars 2016, n°368082, spé. §4 (35 ) AMF, « Principes d’organisation et de publication de la doctrine de l’AMF », 2020. (36 ) Ibid . (37 ) H. Synvet, BJB janv. 2026, n° BJB202m3. (38 ) T. Saupin, BJS oct. 2025, n° BJS204c8. (39 ) Art. 1103 du code civil.

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